Scris de Simon White, macro-strateg Bloomberg,

Banca Japoniei a părăsit în sfârșit regimul de rate negative.Departe de a fi însă restrictivă, este paradoxal probabil ca mișcarea să fie netă stimulativă.Acțiunile vor beneficia de o schimbare seculară a investitorilor autohtoni către acțiuni, determinată de o inflație înrădăcinată și de o politică monetară prea timidă pentru a o îmblânzi, în timp ce acoperirea valutară este gata să conducă yenul mult mai sus decât se așteaptă piețele.

Adevărul este rareori pur și niciodată simplu.Și așa este și cu implicațiile investițiilor acum că Japonia și-a renunțat la fraternizarea de aproape un deceniu cu rate negative și politica sa de control al curbei randamentelor.Reflexul este de a anticipa condiții financiare mai restrictive, o inflație mai scăzută și stocuri mai slabe.

Cu toate acestea, absența ratelor negative va permite băncilor japoneze să acorde mai mult împrumuturi, întărind inflația care este deja încorporată.În plus, anii de creștere anemică a prețurilor au condus la o mare subponderare a acțiunilor și la o supraponderare a obligațiunilor în rândul investitorilor autohtoni, ceea ce probabil se va inversa pe măsură ce bănuțul scade, că inflația mai mare este aici pentru a rămâne.

Acum știm mult mai multe despre ratele negative decât știam înainte de GFC, cu o mulțime de cercetări privind impactul acestora asupra profitabilității băncilor.Departe de a fi stimulatoare, experiența Europei arată că ratele negative au fost foarte probabil restrictive pentru economie, strângând profitabilitatea băncilor și marjele lor nete de dobândă și împiedicându-le disponibilitatea de a acorda împrumuturi.

În Japonia, marja operațională a băncilor a început să scadă la scurt timp după ce BOJ și-a luat rata de politică negativă în 2016.

>

Acest lucru s-a reflectat și în împrumuturile bancare.Curba randamentelor este în mod tradițional un bun semnificator al profitabilității băncilor și, prin urmare, al înclinației acestora de a acorda împrumuturi.Dar împrumuturile băncilor în raport cu activele lor din Japonia au continuat să scadă, în ciuda înclinării curbei randamentelor în ultimii doi ani.Ratele negative sunt vinovatul probabil.

>

Dacă ratele negative au fost restrictive, atunci ieșirea din ele va fi stimulativă – mai ales dacă, așa cum este cazul în Japonia, este probabil ca creșterea ratelor să fie treptată și modestă, în ciuda creșterii prețului creștere, subliniată de comentariile guvernatorului BOJ, Ueda, după decizia de astăzi a ratei, potrivit căreia "mai există o oarecare distanță până la 2%” inflație.

De ce inerția? Decenii de inflație scăzută au lăsat BOJ într-un punct orb față de creșterea prețurilor care devine problematică. IPC general în Japonia este în scădere, dar rămâne la maxime istorice în afara creșterii impozitelor pe consum, în timp ce IPC de bază este blocat lângă vârful ei.Sub suprafață, există semne că inflația devine din ce în ce mai integrată, aproape toate intrările în coșul IPC crescând în ultimul an, mult mai mult decât în ​​orice alt moment cu creșterea taxelor ex-consum.

>

Așteptările inflaționiste scad doar lent de la valorile maxime ale seriei și crește riscul ca acestea să devină neancorate de obiectivul de inflație al BOJ, în special cu funcția probabilă de reacție redusă a băncii.

Anii de inflație placă au dus la un fals sentiment de securitate, gospodăriile și corporațiile din Japonia construind supraponderări semnificative în obligațiuni în detrimentul deținerii de acțiuni.Dar pe măsură ce inflația încăpățânată începe să aibă un impact din ce în ce mai distructiv asupra valorii JGB-urilor – agravat de ratele care sunt în cele din urmă eliberate de nivelurile negative – acestea vor începe să arate din ce în ce mai puțin atractive decât acțiunile.

>

De fapt, fiecare sector din alocarea Japoniei către acțiuni fie a scăzut, fie s-a mutat lateral în ultimii 25 de ani.Numai alocarea sectorului extern a crescut semnificativ, la 30% din total linia albastră din graficul de mai jos.

>

Sursa: Japan Exchange Group

Acest flux potențial pe termen mai lung, extrem de susținător de la investitorii autohtoni care caută adăpost de inflația încăpățânată, precum și investitorii străini care merg pe un impuls ascendent, promit să susțină piața de acțiuni din Japonia – chiar și în cazul în care BOJ nu mai cumpără ETF-uri.Mai mult, investitorii japonezi ar putea considera acum un moment bun pentru a reduce expunerea la acțiunile americane, a căror performanță stelară a fost stimulată de yenul slab, în ​​favoarea pieței de capital naționale.

>

Nimic nu se mișcă în linie dreaptă, desigur, și este posibil ca acțiunile să experimenteze unele turbulențe din cauza condițiilor actuale de supracumpărare, dar imaginea de ansamblu este a unei piețe care are potențialul de a conduce mult mai sus.

Acest lucru este, de altfel, în contrast cu cel mai recent sondaj Bloomberg MLIV Pulse, în care 44% dintre respondenți au văzut prima creștere a BOJ marcând "începutul sfârșitului” pentru cursa de taur al burselor din Japonia.

Nu doar acoperirea împotriva inflației va face acțiunile mai atractive, ci și reformele fundamentale în sectorul corporativ.A treia săgeată a lui Abenomics a durat un deceniu să ajungă, dar acum își atinge ținta.O guvernanță corporativă mai bună și o concentrare mai mare pe profitabilitate sunt pozitive pe termen lung pentru piața de valori.

Răscumpărările în Japonia au crescut, sporind EPS; aproximativ 45% din câștigurile Nikkei 225 sunt plătite sub formă de dividende, de la o medie de 35% la mijlocul anilor 2010;în timp ce o directivă recentă a Grupului de schimb din Japonia care presă firmele să-și susțină valorile contabile a condus la o scădere notabilă a numărul de companii cu un raport preț-înregistrare mai mic de unu și o creștere a raportului mediu.

>

Unde ratele nenegative vor avea un impact pe termen mai apropiat este în yenul. Piața pare remarcabil de încrezătoare că o mișcare mare în direcția unui yen mai puternic nu este pe cărți, cu Prețurile pieței opțiunilor valutare au doar o șansă de 0,2% USDJPY să ajungă la 130 până la sfârșitul lunii iunie.USDJPY este din nou peste 150 astăzi, pe fondul dezamăgirii privind perspectivele ratei.

Dar poziția mare de creditor net a Japoniei cea mai mare din lume înseamnă că un strop de acoperire valutară de către deținătorii autohtoni de active străine s-ar putea transforma într-o inundație.Sfondul unui yen mai slab a încurajat investitorii să devină acoperiți.Asigurătorii de viață, unul dintre cei mai mari agenți de acoperire valutară, sunt reprezentativi, lăsând ratele lor de acoperire să scadă la sub 50% în ultimii câțiva ani.

>

Acoperirea valutară va împinge yenul mai puternic, provocând și mai multă acoperire.Această dinamică este cea care a determinat USDJPY să scadă rapid cu 20% în prima jumătate a anului 2016 ceea ce se poate observa în creșterea ratei de acoperire împotriva riscului în acea perioadă în graficul de mai sus.Cota de 500-1 oferită la USDJPY atingând 130 până la sfârșitul trimestrului 2 – un nivel la care era acum puțin mai mult de un an – sună foarte generos.

>

Dacă inflația devine înrădăcinată, atunci în cele din urmă yenul va ceda în fața acesteia, dar pe termen mai scurt, fluxurile de acoperire, precum și repatrierea capitalului vor fi probabil cel mai mare motor al monedei.Aceasta înseamnă, de asemenea, un plus pentru deținătorii străini neacoperiți de active japoneze.