De Elwin de Groot, Head of Macro Strategy la Rabobank

Fără urgență, fără grabă

Deși dezinflația globală a făcut progrese considerabile și ar trebui să ofere o fereastră pentru reducerea ratelor dobânzilor în cursul acestui an, băncile centrale nu se grăbesc să reducă.Acesta, pe scurt, a fost mesajul cheie săptămâna aceasta dintr-o serie de comentarii ale băncilor centrale, procesele-verbale ședințelor FOMC și conturile politicii BCE.Și a fost susținut în mare măsură și de datele economice.

>imagine>

Acest lucru a făcut ca piețele să scadă și să-și modifice în continuare așteptările privind reducerea ratelor, continuând tendința observată de la sfârșitul anului trecut.Pentru prima dată de la 25 octombrie 2023, participanții de pe piață stabilesc acum cu adevărat prețul pentru prima reducere a ratei BCE cu 25 pb în iunie 2024 și nu în aprilie sau chiar martie.La sfârșitul lunii decembrie a anului trecut, până în iunie prețuiau trei reduceri! Pentru SUA/Fed este o mișcare și mai semnificativă, deoarece o reducere de 25 pb pentru iunie nu mai este pe deplin prețată; în schimb, acest moment s-a mutat în iulie.La sfârșitul lui decembrie 2023, piețele au prețuri de aproape 3,5 reduceri.Așa că am parcurs un drum lung, chiar dacă piețele sunt încă puțin prea optimiste din punctul nostru de vedere.

După cum a remarcat Philip Marey, observatorul nostru Fed, la începutul acestei săptămâni, în "Nu atât de rapid” comentează cu privire la procesul-verbal al reuniunii din ianuarie, majoritatea participanților la acea întâlnire au avertizat împotriva riscurilor de a se deplasa prea repede pentru a ușura poziția politicii monetare.Unii au remarcat chiar riscul ca progresul către stabilitatea prețurilor să se blocheze.Prin urmare, el concluzionează că, dacă progresul în ceea ce privește inflația ar sta într-adevăr, am putea vedea că Fed va rămâne în așteptare pentru mai mult timp.Dar cazul său de bază rămâne un început al ciclului de reducere a Fed în iunie, cu pași modesti de 25 pb pe trimestru pentru a reflecta acest risc de a merge prea repede.

Trei oficiali ai Fed Cook, Jefferson și Waller au întărit ieri acest mesaj din procesele-verbale, argumentând că direcția în care se îndreaptă inflația este încă pozitivă, dar că semnalul din ianuarie impune prudență.După cum a spus Waller la un discurs la Minneapolis."Orice cuvânt ai alege, toate se traduc într-o singură idee: care este graba?”

În ceea ce privește BCE, acest mesaj este în general același.Reuniunea din 24-25 ianuarie, Conturile politicilor, a arătat că Consiliul guvernatorilor a adoptat o abordare "bazată pe riscuri” în recentele sale deliberări privind politica.S-a părut că era prea devreme pentru a discuta despre orice scădere a ratelor de politică la acea vreme: "Riscul de reducere a ratelor de politică monetară prea devreme era încă văzut ca depășind pe cel al reducerii ratelor de politică prea târziu”, notează Conturile."Trebuie să inverseze cursul, în cazul în care activitatea economică ar crește mai puternic decât se aștepta, creșterea salariilor s-a accelerat sau au apărut presiuni inflaționiste reînnoite, ar putea implica costuri ridicate pentru reputație.”

Deși Conturile susțin că "[…] noile previziuni ale personalului programate în martie ar putea indica o revizuire în scădere a inflației pentru 2024”, a fost considerată "prudent pentru Consiliul guvernatorilor să fie prudent cu privire la perspectivele salariale și să aștepte dovezi că creșterea salariilor s-a moderat de fapt, așa cum se prognoza pentru 2024.S-a susținut că Consiliul guvernatorilor ar trebui să vadă niște date concrete care să confirme că salariile au cotit colțul”.

Datele privind salariile negociate încetinirea de la 4,7% a/a în septembrie la 4,5% a/a în decembrie, publicate la începutul acestei săptămâni, probabil că nu se potrivesc cu adevărat.Da, a încetinit puțin, așa cum este semnalat și de indicatorii principali, cum ar fi din sondajul Indeed, dar, în același timp, știm că creșterea salariilor din ultimul sondaj a crescut puțin cel mai recent.Și știm, de asemenea, că există un decalaj considerabil între tendința salariilor negociate și compensația totală per angajat, care poate fi afectată de îngustări continue a pieței muncii.Și același lucru este valabil și pentru costurile forței de muncă unitate, unde tendința recentă de creștere a productivității nu a dat semne de redresare.

În același timp, BCE a sunat încă destul de optimist cu privire la problema Mării Roșii, fără a menționa în mod special vreun efect potențial al inflației: "[…] conflictul din Orientul Mijlociu a dus la creșterea costurilor de transport și la un prelungirea timpului de livrare din cauza atacurilor recente asupra navelor de marfă din Marea Roșie și Golful Aden.Până acum nu a existat nicio întrerupere majoră a comerțului, iar impactul principal a venit din cauza navelor care au urmat rute mai lungi în jurul Africii, ceea ce a dus la rate de transport maritime mai mari și timpi de livrare mai lungi.Cu toate acestea, acest lucru a dus deja, în mod anecdotic, la oprirea producției unor companii din zona euro din cauza lipsei de componente.În acest context de incertitudine globală sporită, a fost considerat surprinzător faptul că evoluțiile internaționale ale prețurilor la energie au rămas în general foarte benigne.”

Totuși, faptul că a menționat această problemă de mai multe ori în Conturi sugerează că este un factor care este luat în considerare în balanța riscurilor și, prin urmare, poate și în poziția sa de așteptare.Vom arăta, într-un articol care urmează, că problema Mării Roșii este potențial un risc material pentru perspectivele inflației, dar există decalaje considerabile implicate, ceea ce o face dificil de evaluat.Deocamdată, acest lucru poate părea umbrit de scăderea inflației energetice din cauza scăderii prețurilor cu ridicata a gazelor și de efectele dezghețului lanțurilor de aprovizionare din 2022-2023.

Cu toate acestea, "gustul” general al conturilor, cu observații precum "Inflația se îndrepta către ținta de 2%, posibil într-un ritm mai rapid decât se aștepta anterior”, sugerează că o discuție adecvată cu privire la momentul reducerii ratelor dobânzilor va fi în meniul următoarei reuniuni de politică a Consiliului guvernatorilor.O astfel de discuție ar putea duce totuși la o abordare de așteptare pentru lunile următoare, așa cum ne așteptăm, dar ar putea submina mesajul "fără grabă” dacă nu este comunicat corespunzător.

Datele europene de ieri, probabil, au susținut o poziție "fără grabă”.Deși datele pentru Germania au dezamăgit de o scădere semnificativă a PMI în producție, acest lucru a fost compensat de o creștere bruscă a sondajului francez privind producția.

>poză>

Agregatul zonei euro pentru producție a scăzut în continuare, ceea ce implică faptul că ipoteza de bază din estimarea preliminară a zonei euro este o scădere modesta a PMI de producție pentru statele membre sudice.Pentru sectorul serviciilor mesajul a fost similar: o scădere în Germania, dar o creștere în Franța.În acest caz, totuși, creșterea cu 1 punct în zona euro a indicelui sectorului serviciilor sugerează că statele membre sudice au înregistrat o creștere modestă.În general, indicele PMI compozit al producției HCOB Flash din zona euro a crescut de la 47,9 în ianuarie la 48,9 în februarie.S&P Global a remarcat că "Timpurile de livrare ale furnizorilor s-au prelungit pentru prima dată în 12 luni în ianuarie, în mare parte din cauza întreruperilor de transport legate de Marea Roșie, dar au fost raportate termene de livrare mai rapide în februarie, un semn binevenit al mai puține întârzieri de expediere.” Totuși, raportul a mai arătat că inflația prețurilor de vânzare s-a accelerat, pentru a patra lună consecutiv în februarie, atingând cel mai mare nivel din mai anul trecut, determinată de sectorul serviciilor și, prin urmare, de salarii.

Cu alte cuvinte, economia zonei euro s-ar putea să găsească un "fund” aici, deoarece presiunile prețurilor în lanțul de producție ar putea începe din nou să crească.Acest lucru – în opinia noastră – ar justifica o "abordare bazată pe risc” din partea BCE.